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Investment Summary

I. 2010년 게임산업 Insight

시장의 니즈를 파악하는 차별화된 기획력이 성공의 열쇠

게임산업의 양대축은 개발과 마케팅이다.

마케팅의 역할은 게이머들을 유입시키는 것이고 개발의 역할은 유입된 게이머들을 붙잡는 것이다. 마케팅의 효과는 정직하여 매스마케팅을 제외하고는 투입된 비용과 비례하는 성과를 가져온다.

개발의 경우 콘텐츠의 양과 질 그리고 업데이트의 속도가 모두 조화를 이루어야 게이머들의 이탈이  최소화된다. 개발과 마케팅의 유기적 조화를 통해 유입되는 게이머가 이탈하는 게이머보다 많으면 게임이 흥행에 성공하게 되는 것이다.

2009년에는 해외시장이라는 마케팅 요소가 게임산업의 최대 이슈로 부각되었다. 엔씨 소프트가 아이온을 통해 중국과 북미/유럽에서 주목할만한 성과를 거두고 있기 때문이다.

해외시장 진출이 당연시되는 2010년에는 산업의 이슈가 개발 측면으로 돌아설  전망이다. 다양한 장르와 플랫폼으로 개발되는 신작들이 게이머들의 평가를 기다리고  있기 때문이다.

2011년 이후에는 온라인게임이 콘솔을 지원하는 멀티플랫폼 형태로  출시되면서 시장의 관심사가 다시 마케팅 분야로 돌아갈 것으로 예상된다.

2010년에는 MMO RPG를 비롯하여 FPS, 웹게임, 모바일게임, 기능성게임 등 다양한  장르 및 플랫폼의 게임들이 쏟아질 것으로 예상된다.

MMO RPG와 FPS가 역시 최고의 매출 비중을 차지하겠지만 PDA나 스마트폰 등 멀티 디바이스를 지원하는 웹게임이나 모바일게임의 글로벌 시장 진입이 수월해짐에 따라 신흥 장르와 함께 새로운  강자의 등장도 예상된다.

신작러쉬의 상황에서 초반 이목은 훌륭한 그래픽에 집중되겠지만 중장기적 관점에서는 기획력과 프로그램이 우수한 게임이 좋은 실적을 기록할 것이다.

II. 2010년 게임산업 전망

새로운 게임에 대한 니즈가 게임산업 발전의 원동력

당사는 MMO RPG, FPS, 웹게임, 모바일게임, 여성향게임, 기능성게임 등의 부문에서  각각 2010년을 주도할 트렌드를 선정하였다.

실적에는 MMO RPG와 FPS가 절대적인  영향을 미치겠지만 중소형 개발사와 게임포탈의 입장에서는 웹게임, 여성향게임, 기능성게임과 같은 새로운 시장의 개척도 중장기적인 구도재편에 중요한 요소로 부각될 전망이다.

던전앤파이터로 촉발된 Action MO RPG장르의 개발은 C9을 탄생시켰고  2010년에는 물리와 그러플링이 강화된 Action MMO RPG가 시장의 판정을 기다리고  있다.

FPS 시장에서도 히트작의 시리즈물과 신규 대작 타이틀의 연이은 출시가 예상되지만 기존 히트작들의 성공요소와 현재 시장의 니즈를 정확히 파악했는지가 성공의 열쇠를 쥐고 있다고 본다.

오랜 수면에서 깨어나 새롭게 주목받고 있는 웹게임이나 하드웨어 제조사와 통신사들의 경쟁적인 앱마켓 형성을 통해 글로벌 마케팅이 용이해진 모바일게임의 실적도 2010년에 주목할 만한 요소 중 하나이다.

1. 글로벌 게임시장 현황

온라인게임과 모바일게임이 성장 동력

글로벌 게임시장은 2008년 매출액 기준으로 80%에 해당하는 콘솔과 아케이드 게임시장이 정체된 가운데 온라인과 모바일 게임을 중심으로 성장세가 이어지고 있다.

콘솔시장 성장의 원동력인 차세대 콘솔 머신의 등장 시점은 2011년 이후가 될 것으로 예상되기 때문에 당분간 콘솔게임 시장은 유의미한 성장을 보여주기 힘들 것으로 본다.

반면 온라인과 모바일 게임은 콘솔게임과 비교할 때 초기 투자비용이  적은 관계로 게이머들의 구매력이 약한 아시아와 남미 지역을 중심으로 지속적인  성장이 기대된다.

PC 온라인 vs. 콘솔 온라인

온라인게임 시장의 빠른 성장에는 콘솔 온라인게임이 크게 기여할 전망이다.

FaceTime Security Lab이 지난 10월 발표한 자료에 의하면 Xbox Live 유료결제 회원은 이미 1,700만명을 넘어섰다. 2008년 기준 콘솔게임 시장의 82%는 북미와 유럽이  차지하고 있다.

비례적 분포를 가정한다면 북미와 유럽에 1,300만명 이상의 콘솔 온라인게임 시장이 형성되어 있는 셈이다. 결국 플랫폼별 용도 구분이 명확한 북미와  유럽 게이머들의 정서를 고려할 때 콘솔을 지원하는 멀티플랫폼 온라인게임의 개발은 북미와 유럽 온라인게임 시장에 진입하는 첩경이 될 것으로 본다.

북미와 유럽의  온라인게임 시장에 진출하려는 개발사들에게 콘솔 플랫폼의 지원여부는 점차 생존을  위한 필수요소로 자리잡아 갈 것이다.

2008년 온라인게임 시장의 10%를 차지하던 콘솔 플랫폼이 2013년에는 23%까지 성장할 것이라는 전망도 북미와 유럽 콘솔 온라인 게임 시장의 빠른 성장에 근거하고 있는 것으로 판단된다.

국내 개발사들도 콘솔 시장에 진입하여 이러한 트렌드를 형성하는데 일조하고 있음은 물론이다.

온라인게임 강국으로서의 대한민국 위상 앞으로도 유지될 것

온라인게임 강국으로서의 글로벌 위상은 앞으로도 더욱 강화될 전망이다.

게임백서에  의하면 대한민국 게임시장은 글로벌 게임시장의 성장세를 견인하고 있는 온라인게임과 모바일게임 분야에서 상대적으로 두각을 드러내고 있다.

실제로 저작권에 대한 보호가 제대로 이루어지지 않고 있는 것으로 알려진 국내 게임시장에서 온라인게임이  차지하는 비중은 절대적이다. 수출 면에서는 온라인게임이 차지하는 비중이 더욱 절대적이다.

<그림 11>에 나타난 수치는 전체 게임수출액의 국가별 비중이지만 온라인 게임만 구분해서 보아도 거의 차이가 없다. 현재 개발 중인 게임들도 비즈니스 모델상의 이유로 대부분 온라인게임이기 때문에 이러한 트렌드는 앞으로도 지속될 전망이다.

수입을 함께 고려할 경우에도 게임산업의 무역수지는 상당히 양호하다. 국내 법인을 통한 해외 게임의 서비스가 수입으로 분류되지 않고 있다는 점을 감안하더라도 우리나라 콘텐츠 수출의 주력인 게임콘텐츠가 외화획득에 크게 기여하고 있다는  점은 분명하다.

2. MMO RPG(Massively Multiplayer Online Role Playing Game)의 진화

온라인게임의 꽃 MMO

2010년에도 온라인게임을 대표하는 MMO RPG 장르의 진화는 계속된다.

다양한 장르 가운데 온라인게임을 하는 이유는 다른 게이머들과의 상호작용 때문이며 다수의 게이머들과 동시에 플레이하는 MMO 장르야말로 온라인게임의 백미다.

게이머들의 이탈을 방지하고 새로운 게이머들을 유입시키는 힘은 콘텐츠이며 이는 온라인게임도  예외가 아니다. 온라인게임 장르도 지속적으로 성장하기 위해서는 신규 콘텐츠의 끊임없는 공급이 필수 불가결한 요소인 것이다.

새로운 기획이 반영된 신작에 대한 니즈는 영원하다

신규 게임콘텐츠를 시장에 공급하는 일반적인 방법은 신작의 출시이지만 온라인게임은 패치를 통해 게이머들에게 빠르게 신규 콘텐츠를 공급할 수 있다는 장점을 지니고 있다.

게임의 근간을 이루는 캐릭터와 아이템 체계에 대한 대대적인 패치는 실질적으로 후속작의 출시와 다름없기 때문에 지속적인 패치는 온라인게임의 수명을 좌우하는 핵심요소이다.

패치가 중요하기는 <그림 17>와 <그림 18>에서 보듯이 1년된 게임이나 10년된 게임이나 동일하다. 하지만 게임의 시스템적인 요소는 패치를 통해 업데이트할 수 없는 영역이기 때문에 온라인게임에서도 새로운 시스템을 시도하는  신작에 대한 게이머들의 니즈 역시 상존하는 부분이기도 하다.

대부분의 게임들이 기존 게임들의 성공요소들을 짜깁기해서 속성으로 개발되고 있는 가운데 소수의 파이오니아들이 새로운 기획요소들을 실험적으로 도입하고 있는 이유도 이것 때문이다.

새로운 시스템의 도입이 성공하면 기존 트렌드에 전환점이 되는 플래그쉽 타이틀로  공전의 히트를 기대할 수 있기도 하다. 하지만 현실적으로는 새로운 시스템 도입의  성공확률이 낮기 때문에 다수의 개발사들은 기존 게임들의 성공요소들을 조합한 위에 그래픽적 요소들만 개선시킨 정도의 게임을 출시하고 있는 것이다

현재의 RPG 트렌드는 Action

현재 게임개발 트렌드의 키워드는 바로 Action이다.

던전앤파이터의 등장이 온라인 게임개발의 트렌드를 바꿔놓은 것이다. 2005년 당시만 하더라도 2D 횡스크롤 방식의  Action MO RPG가 성공하리라고는 누구도 확신하지 못했었다.

하지만 던전앤파이터는 아케이드 게임장의 향수를 불러일으키며 당당히 성공하였고 여전히 최고의 인기를 구가하고 있다.

이후에 수많은 개발사들이 2D, 2.5D, 3D 방식의 Action RPG 게임들을 개발해 왔으며 최근에는 NHN을 통해 서비스 중인 C9이 게이머들 사이에 좋은  평가를 받고 있기도 하다.

C9의 경우 게임 플레이는 인스턴스 던젼의 MO 방식을 취하면서도 로비 공간은 MMO로 만들어 MMO적인 요소를 가미하기도 하였다.

더욱 진보된 Action으로 발전하는 MMO RPG

2010년에는 이러한 Action 바람이 MMO RPG 시장에도 불어닥칠 것으로 예상된다.

바람은 불수록 거세어져 MO에서 불어온 바람이 돌풍이었다면 MMO에 불어오고 있는  바람은 회오리바람으로 발전되는 양상이다.

현재 개발 중인 MMO RPG 중 일부는 콘솔 게임에서나 봄직한 Action을 MMO 공간에서 구현하고 있는 것으로 파악되기 때문이다. 메달리기나 벽타기와 같은 이동은 물론 그러플링이나 마운트와 같은 캐릭터간  인터액션이 MMO 필드에서 구현될 것으로 예상된다.

대전액션게임의 수작으로 꼽히는 철권이나 버추얼파이터 시리즈에서 볼 수 있었던 캐릭터 움직임이 MMO RPG에서  구현되고 있는 것이다. 이러한 종류의 진보는 이미 오프라인 시장에서 검증된 콘텐츠를 온라인에 구현한다는 점에서 성공확률은 전혀 새로운 시스템의 도입보다 훨씬 높을 것으로 기대된다.

3. FPS(First Person Shooter) 대거 출시

엣지있는 개발사들의 경쟁적인 개발러쉬

2010년에는 국내외에서 경쟁력을 인정받은 FPS 개발사들이 연이어 후속작을 내놓을  것으로 예상된다.

국내 FPS 시장을 양분하고 있는 게임하이와 드래곤플라이가 서든 어택과 스페셜포스의 후속작에 대한 개발에 각각 착수하였고 해외에서 기술력과 게임성을 인정받은 EA와 크라이텍도 각각 타이틀을 개발 중이거나 조만간 출시할 예정중에 있다.

출시 시기는 EA가 네오위즈게임즈와 공동으로 개발 중인 배틀필드 온라인이 가장 빠를 것으로 예상된다. 크라이텍 프로젝트의 경우 외사 단독으로 개발 중이지만 크라이엔진을 구매한 국내 개발사들과의 교류를 통해 국내 게이머들의 정서를  파악하여 이에 맞는 게임을 개발한다는 전략이다.

FPS는 장르의 특성 상 엔진이 차지하는 비중이 절대적인데 크라이텍의 경우 세계 최고 수준의 엔진 개발사로서 엔씨소프트와 엑스엘게임즈에 엔진을 판매한 레퍼런스도 가지고 있어 작품의 그래픽 퀄러티에 대한 관심도가 높다.

FPS 시장 과열화 조짐

개발사 모두가 완성도 높은 FPS 타이틀을 출시한 경험이 있는만큼 2010년 국내 FPS 시장은 그 경쟁 또한 치열할 것으로 예상된다.

과거 출시된 FPS 타이틀들의 성패 요인을 살펴보면 국내 FPS 게이머들의 니즈는 무기에 대한 고증과 물리의 적용은 철저히 하되 캐릭터는 적당히 허구적이어야 한다는 결론을 내릴 수 있다.

이미 많은 타이틀이 출시되고 게이머들의 평가를 받아온 만큼 그래픽 기술이 레벨업되어 동일한 하드웨어를 사용하면서도 획기적으로 그래픽 퀄리티를 개선시키지 않는다면 새로운 타이틀의 차별화 포인트를 잡기가 쉽지 않다는 뜻이기도 하다.

신작이라고는 하지만 게임의 설정부분을 제외하고 실질적인 차이가 서로 크지 않다면 오랜 플레이타임을 통해 충성도 높은 고객이 확보되기까지 지속적인 마케팅 비용이 투입되면서 수익성을  악화시키는 요인으로 작용할 가능성이 크다.

대한민국 남자들에게는 군대라는 공통의 키워드가 있다

게임이 성공하는 이유는 다양하다. 우선은 게임의 근간을 이루는 시스템 기획이 좋아야 하겠지만 게임 외의 요소가 게임의 성패를 좌우하는 경우도 비일비재하기 때문이다.

전체적으로는 밀리터리 FPS 장르가 우리나라에서 유독 인기있는 이유 가운데 하나 역시 군대라는 게임 외적 요소 때문일 것이다. 기계류가 등장하는 메카닉 FPS나  공상과학을 소재로하는 SF FPS는 국내에서 흥행에 성공한 사례가 없다는 사실이 이러한 추측을 뒷받침 한다.

온라인 FPS의 패러다임을 바꾼 서든어택

한편 개별 게임의 측면에서는 일반적으로 게임 내의 기획 요소가 흥행을 결정짓는  요인으로 작용한다.

스페셜포스가 선점하고 있던 시장에서 서든어택이 성공할 수 있었던 점도 바로 게이머의 니즈를 정확히 반영한 기획력 때문이었다.

스페셜포스는 레인보우6나 하프라이프와 같이 현실성을 최대한 반영하는 기존의 FPS 개발 트렌드를  충실히 따르고 있는 작품이었다. 서든어택은 이러한 기존의 게임 룰에서 과감히 탈피하여 현실에서는 불가능한 무한 리스폰 시스템을 게임에 도입하였다.

3D의 발달과  함께 현실성이 강조되던 온라인게임에 게임의 허구성을 강조함으로써 근본적인 패러다임을 바꾸어 놓은 것이다. 서든어택의 성공 이후 FPS의 규칙은 바뀌었으며 이제는  모든 FPS 게임이 리스폰 시스템을 채용하고 있다.

아바의 두번째 시도

출시 당시 언리얼3 엔진을 사용하였다는 것 만으로도 화제가 되었던 아바는 지나치게 높은 컴퓨터 사양과 무거운 캐릭터 움직임 등으로 초기 흥행에는 성공하지 못했다.

하지만 콘솔게임에서 주로 채용하던 파티 PvE 모드를 선보인 두번째 시도는 PvP에 지친 플레이어들에게 새로운 재미를 제공하면서 좋은 결과를 보여주고 있어 새로운 FPS 트렌드를 만들고 있다고 판단된다.

4. 웹게임의 중흥

웹게임이란?

브라우저게임(Browser Game, Browser-Based Game, BBS)이라고도 알려져있는 웹게임은 인터넷 초창기에 탄생한 장르로 온라인게임의 프로토타입이라고 볼 수 있다.

최초의 웹게임은 1996년 Solaria Games(現 Swirve.com, Inc.)에서 개발하여 지금도 서비스되고 있는 Earth: 2025이며 우리나라에서는 1998년 마리텔레콤에서 개발한 아크메이지가 첫 작품으로 알려져있다.

웹게임은 자바나 플러그인을 사용하기 때문에 별도의  클라이언트를 설치할 필요가 없어 브라우저만 실행되면 PDA나 스마트폰과 같은 다양한 핸드헬드 디바이스에서도 충분히 즐길 수 있다는 점이 장점으로 부각되고 있다.

개발이 간편하고 서버 운영에 부담이 적기 때문에 로컬 서버를 통한 글로벌 서비스가 가능하다는 점도 글로벌 게임서비스 시대에 강력한 경쟁력이다.

웹게임은 간편하게 즐길 수 있는 반면 매출을 광고수입에 주로 의존하고 있어서 수익성이 가장 큰 단점이었다. 하지만 이젠 온라인게임의 부분 유료화 시스템이 일반화되어 수익성 문제도  해결됨으로써 매력도가 더욱 높아지고 있다.

해외에서 수입되고 있는 웹게임

초기에는 아크메이지를 통해 월 1억 페이지뷰라는 글로벌 성과를 달성했던 우리나라 웹게임이지만 인터넷 인프라와 PC 사양이 빠르게 개선되는 과정에서 3D 게임들에  밀려 소외된 장르가 되어버렸다.

하지만 북미와 유럽에서는 웹게임의 개발이 꾸준히  계속되었을 뿐 아니라 최고의 인기를 누리고 있기도 하다. KGC 2009 발표자료에 의하면 유럽의 온라인게임 인기순위 1위부터 5위까지를 모두 웹게임이 차지하고 있을 정도다.

국내에서도 수 많은 게이머들이 웹게임 카페 등을 통해 정보를 공유하면서  오게임이나 트라비아와 같은 해외 웹게임을 즐기고 있는데 인기 카페의 경우 회원수가 2만명이 넘을 정도로 크다.

경향게임즈에서 수입해 서비스 중인 이노게임즈의  웹게임 부족전쟁도 동접자 5만명을 유지할 정도로 인기가 높다.

국산 웹게임의 부활을 꿈꾼다

최근에 국내 게임포탈들이 저렴하면서도 인기있는 해외 웹게임을 수입하여 서비스하면서 웹게임 시장의 중흥을 부추기고 있다.

물론 크게 보면 현재 게임포탈들의 핵심 아이템으로 볼 수 있는 웹보드게임들도 웹게임의 일종이라고 보아야 할 것이다.

하지만 현재 화두가 되고 있는 웹게임은 장르가 RPG, RTS, FPS 등으로 다양하고 플레이 방식도 모두 MMO 방식이라는 점에서 웹보드게임과는 차이가 있다.

굳이 구분하자면  현재 화두가 되고 있는 웹게임을 협의의 웹게임이라고 구분할 수 있을 것이다. 어느새 외산게임들이 주류를 이루고 있는 웹게임 시장이지만 트렌드의 변화에 빠르게 대응한 국산 게임도 있다.

스냅씽킹이 개발한 삼국지W가 바로 그 주인공이다.

적은 인력과 비용으로 개발이 가능하고 글로벌 직접 서비스도 가능하다는 장점을 가지고 있으면서 부분유료화를 통해 수익성 문제도 해결되었기 때문에 2010년에는 국내 중소형 개발사들이 참신한 웹게임들을 앞다퉈 출시할 것으로 기대된다.

5. 앱스토어와 모바일게임

모바일게임의 국경을 허문 오픈마켓

어플리케이션 오픈마켓의 활성화로 모바일게임의 글로벌 진출이 용이해졌다.

iPhone 시리즈로 미국에서 선풍적인 인기를 끌고 있는 애플의 주도 하에 모바일 디바이스 제조사들마다 경쟁적으로 어플리케이션 오픈마켓을 열고 있기 때문이다.

오픈마켓의  장점은 망사업자를 거치지 않고도 어플리케이션을 판매할 수 있다는 점이다. 하드웨어적인 테스트만 거치면 추가적인 절차나 비용없이 간편하게 글로벌 세일즈할 수 있게 된 것이다.

현재 추세는 부담스럽지 않은 수준의 등록비만 지불하면 어플리케이션 판매자로의 등록이 가능하며 실제로 발생한 매출액의 30% 정도만 수익 배분하고 나면  추가적으로 발생하는 비용도 없는 형태다.

오픈마켓의 놀라운 성장

글로벌 오픈마켓이 빠르게 성장하고 있다.

대표적인 오픈마켓인 애플의 앱스토어 시장규모에 대한 추정치가 아직 제각각이기는 하지만 성장속도와 잠재규모가 놀라운  수준이기 때문이다.

앱스토어의 시장규모에 대해 모바일 마케팅 전문기관인 AdMob은  3조원 규모로 추정하고 있는 반면 앱스토어에서 직접 어플리케이션을 판매하고 있는  개발자는 5천억원 규모로 추정하고 있다.

계산 로직을 살펴보면 개발자가 추정한 5천억원은 현재 시장규모와 유사하고 AdMob이 추정한 3조원은 잠재 시장규모와 유사한  것으로 판단된다. 앱스토어가 열린지 15개월밖에 지나지 않았다는 점을 감안하면 가히 폭발적인 성장세다.

후발주자인 노키아나 구글, 마이크로소프트도 많은 사용자 기반을 갖추고 있다는 점을 고려할 때 어플리케이션 오픈마켓은 당분간 짐작하기 힘들  정도로 빠르게 성장할 전망이다.

부분 유료화 도입으로 ARPU(Average Revenue Per User) 크게 증가할 것

온라인게임을 통해 정착된 부분유료화 모델이 모바일 오픈마켓으로 확대되고 있다.

iPhone 전문 웹진 MacWorld에 의하면 애플은 최근 부분유료화 대상을 무료 어플리케이션으로 확대했다.

유료 어플리케이션의 부분유료화는 이미 이루어졌지만 판매량이  최고의 마케팅 수단인 애플 앱스토어에서는 판매량을 늘리기 위해 최저 가격인 $0.99의 선택이 불가피하다.

문제는 어플리케이션의 구입에 $0.99를 사용한 고객이 어플리케이션 내 부분유료화 상품에 다시 $0.99를 사용하기가 쉽지 않다는데 있다.

그런 면에서 무료 어플리케이션의 부분유료화를 허용한 이번 조치는 장기적인 관점에서 개발사들의 매출을 늘려주는 요인으로 작용할 전망이다.

아직은 사이버 머니나 사용 기간이 제한된 소모성 아이템의 판매가 불가능하지만 사용자 기반이 더욱 확대되면 이러한 제약도 점차 완화될 것으로 예상된다.

수출 비중이 내수보다 높아질 날이 온다

오픈마켓의 성장성과 잠재적인 시장 규모를 고려할 때 모바일게임 개발사들의 수출액이 내수 판매액보다 많아질 날이 멀지 않을 것으로 예상된다.

국내 모바일게임 업체들이 오픈마켓에 빠르게 대처하면서 좋은 성과를 거두고 있기 때문이다. 대표적인  모바일게임 개발사인 컴투스와 게임빌의 수출도 오픈마켓의 활성화와 함께 빠르게  증가하고 있다.

양사 합계 기준으로 2008년 상반기 2.5%에 불과하던 매출액 대비 수출비중이 2009년 상반기에는 7.7% 수준으로 증가한 것이다.

오픈마켓의 활성화는 궁극적으로 글로벌 모바일마켓의 단일화를 의미하기 때문에 문화적인 차이를 감안하더라도 국내 모바일게임 개발사들의 지역별 매출 구조는 차츰 사용자 수에 비례하는  형태로 나타날 것이다.

국내 모바일게임 시장은 게임성을 평가받고 개발비를 회수하는 테스트 마켓이 되어갈 것이라는 뜻이다. 이것이 국가간 경계와 망사업자라는 진입 장벽을 허무는 오픈마켓이 성장할수록 국내 모바일게임 시장을 선점하고 있으며 해외에서도 좋은 평가를 받고 있는 두 모바일게임 개발사들에 주목해야 하는 이유다.

6. 기타 이슈 사항

고포류(고스톱, 포커 류) 게임에 대한 사행성 규제

고포류 게임에 대한 규제의 형태가 구체화되고 있어 고포류 게임매출의 감소가 예상된다.

한나라당 이경재 위원은 지난 10월 16일 게임물등급위원회 국정감사에서 아바타를 구입하면 고포류 게임에 사용되는 사이버머니를 추가로 제공하는 웹보드 장르의 간접충전을 법적으로 금지하자고 제안했다.

정부 부처와의 논의를 통해 간접충전 방식을 정착시키고 추가적으로 자율적인 자정노력까지 기울이고 있음에도 사행성 이슈가 다시 부각되고 있는 것이다. 하지만 사이버머니의 간접충전 자체를 금지하는 극단적인 규제는 사행성을 막기 위한 최대한의 조치라고 본다.

사행성을 없애기 위해 업계는 이미 주민등록번호당 월 결제액 상한선, 아바타 및 아이템 가격 상한선, 고액베팅 및 자동베팅 폐지, 1일 이용시간 10시간 한도 등의 자율 규제를 시행하고 있다.

이러한 노력에도 사행성 이슈가 제거되지 않는 가장 큰 이유는 게이머들 사이의 불법적인 사이버머니 매매 행위 때문이라고 보아야 할 것이다.

점조직 형태로 산재해있는 불법 매매업자들을 모두 처벌하기는 물리적으로도 어려울 뿐 아니라 범죄자 양산이라는 사회적 문제를 야기시킬 소지도 있다.

이러한 사항을 고려하면 사행성을 막기위한 적절한 조치는 개인별 사이버머니 소지 한도 축소 정도가 될 수 있을 것으로 판단된다. 간접충전으로 인한 환금 가능성은 남아있지만 1회 베팅금액이 크게 감소함으로 인해 개인의 경제에 미치는 영향은 사행성이 야기되지 않는 수준으로 통제가 가능해지기 때문이다.

하지만 현재 개인별 사이버머니 소지한도를 확대하는 아이템이 웹보드게임을 제공하고 있는 업체들의 주요 유료화모델 가운데 하나이기 때문에 이러한 규제가 시행되면 웹보드게임 매출의 일정부분 감소는 불가피할 것이다.

그렇더라도 장기적으로는 게임포탈의 관심과 역량을  다양한 장르로 확대시켜 게임산업의 발전과 건전한 게임문화 정착에 기여하게 될 것
이므로 긍정적인 조치로 해석할 필요가 있다.

프로야구 초상권 독점계약 이슈, 열쇠는 선수협이 쥐고 있다

CJ인터넷이 한국야구위원회(KBO)의 마케팅자회사인 ㈜KBOP와 8개구단 엠블럼 및 프로야구 선수 신상정보 등에 관한 독점 사용 계약을 지난 5월 8일 체결한 사실이 뒤늦게 알려지면서 파문이 확대되고 있다.

마구마구와 슬러거로 대표되는 프로야구 온라인게임에서 CJ인터넷이 독점권을 확보하려는 포석이다.

이에 대해 네오위즈게임즈는 공정거래위원회에 제소하는 방식으로 대처할 수 있겠지만 이미 미국과 일본에서  스포츠와 관련된 독점계약을 인정한 사례가 있어서 CJ인터넷의 계약이 무효가 될 가능성은 크지 않을 것으로 본다.

하지만 KBO가 계약의 내용을 중대하게 위반하고 있다는 이유로 선수협에서 ‘초상권 사용계약’에 대한 해지예고를 지난 11월 9일 통지함으로써 사건은 새로운 국면으로  접어들었다.

KBO가 상황을 원만하게 해결하지 못하거나 원만한 해결의 방안으로 CJ 인터넷과의 계약 무효화를 선택한다면 CJ인터넷으로서는 시간과 자금의 손실에 기업 이미지까지 훼손되는 피해를 입게될 것이기 때문이다.

CJ인터넷의 입장에서 주사위는 이미 던져졌다. 선수협과 KBO와의 갈등이 원만하게  해결되어 계약이 정상적으로 발효되도록 하는 수 밖에 없는 것이다.

사건이 어떻게  마무리되느냐에 따라 CJ인터넷과 네오위즈게임즈의 주가 방향도 결정될 것이며 그 열쇠는 선수협이 쥐고 있다. 다만 포탈의 입장에서는 다양한 라인업 가운데 하나의  이슈에 불과하지만 해당 게임을 개발한 개발사 입장에서는 회사의 운명을 좌우할 중대한 사안이라는 점이 아쉬움으로 남는다.

III. 2010년 Valuation & Strategy

1. 실적전망

2010년에도 성장세 유지

게임산업은 2010년에도 견조한 성장세를 지속할 전망이다.

엔씨소프트가 아이온의 글로벌 히트에 힘입어 성장세를 주도하는 가운데 네오위즈게임즈도 국내외 매출증가로  게임산업 성장에 일조할 것으로 기대된다.

2. Valuation

시장 대비 뛰어난 EPS 성장세로 프리미엄을 받고 있는 게임업종

현재 게임업종 주가는 커버리지 내 시가총액의 71%를 차지하는 엔씨소프트가 리밸류에이션 시기에 진입함에 따라 게임업종의 적정 PER 수준도 함께 재설정 중인 상황이다.

2006년부터 지금까지 커버리지 합계 기준 게임업종 PER은 23.7배였다.  Datastream의 Trailing EPS를 기준으로KOSPI의 2006년 이후 평균 PER이 12.6배였다는 점을 감안하면 상당히 높은 수준이다.

2007년 하반기부터 2008년 상반기까지는 게임업종 EPS가 KOSPI에 못미치면서 게임업종 PER도 16배 수준까지 낮아졌었다. 하지만 엔씨소프트가 아이온 히트에 성공하면서 게임업종 EPS는 가파르게 상승하기 시작했고 PER도 평균 수준을 빠르게 회복하였다.

같은 기간 KOSPI의 EPS가 뒷걸음질 했다는 점을 감안하면 더욱 뛰어난 성과인 것으로 판단된다.

2009년 EPS 급증하면서 향후 성장률에 대한 전망치는 낮아질 것

리밸류에이션 이슈는 아이러니하게도 EPS 상승이 너무 가파르게 진행된 사실에 기인하고 있다. 게임산업이 아직 성장 중이기는 하지만 현재와 같이 빠른 성장속도는 장기간 유지되기가 힘들기 때문이다.

2009년 한 해 동안 게임업종 EPS는 1,388원에서  3,915원으로 182.0% 성장이 예상되는데 2010년에 같은 비율로 성장하려면 EPS가  11,000원으로 7,000원 이상 증가하여야 한다는 뜻이 된다.

따라서 향후 꾸준히 성장이  지속된다고 하더라도 높아진 분모를 고려하면 성장률은 둔화될 수 밖에 없고 EPS 성장률의 둔화는 곧 적정 PER 수준이 낮아져야 한다는 사실을 의미한다고 하겠다.

리밸류에이션 후에도 개발사가 포탈보다 낫다

리밸류에이션 이후에도 게임 개발사가 게임포탈보다 밸류에이션 프리미엄을 유지할  것으로 예상된다. 퍼블리싱 사업의 틈새(Niche)는 개발력을 갖춘 게임 개발사가 자본력과 인지도를 형성하는 과정에 가장 크게 존재하기 때문이다.

히트작을 통해 자본력과 인지도가 확보되면 퍼블리싱은 대안일 뿐이다. 그렇기 때문에 퍼블리셔의 입장에서는 추가적인 IP의 안정적인 확보를 위해 실력있는 개발사를 내부화하려는 동기가  생기는 것이다. 하지만

1)실력있는 개발사를

2)조기에 발견하고

3)유리한 조건으로 내부화하는 것은 쉬운 일이 아니다. 설사 좋은 개발사를 발견하여 조기에 인수한다고  하더라도

4)핵심인력을 관리하면서

5)사후관리에 성공해야만 소기의 성과를 거둘 수 있게된다.

결정적으로 주식 시장에 거래될 정도의 자본력과 인지도를 갖춘 개발사들은 자체 서비스와 외부 퍼블리싱 가운데 유리한 대안을 선택하면서 궁극적으로는 퍼블리셔보다 뛰어난 영업이익률을 만들어 낼 수 있다.

퍼블리셔들도 공동개발이나 자회사의 형태로 IP를 확보하여 수익성 개선을 꾀하지만 순수 퍼블리싱보다 뛰어난 수준일 뿐 히트작을 개발한 개발사의 수준까지는 올리기 힘들다.

따라서 리밸류에이션이 완료된 이후에도 개발사들의 포탈 대비 프리미엄은 지속적으로 유지되어야 할 것으로 판단된다.

이익 안정성과 밸류에이션 메리트 면에서 엔씨소프트가 Top Pick

커버리지 종목을 과거 PER과 미래 EPS 성장을 감안하여 밸류에이션하였다.

엔씨소프트의 경우 2009년에 EPS가 크게 성장하면서 향후 EPS 성장률이 낮아질 것으로 예상됨에 따라 목표 PER 수준을 2006년부터 현재까지의 PER 최저치와 평균치의 중간인  20배 수준으로 리밸류에이션하였다.

네오위즈게임즈와 CJ인터넷에 대해서는 평균 수준의 밸류에이션을 유지하였다.

3. 2010년 투자전략

Top Pick은 엔씨소프트, 상반기 리밸류에이션과 하반기 차기작 출시가 촉매

상반기 리밸류에이션과 하반기 블레이드앤소울 기대감을 Catalyst로 2010년에도 엔씨소프트 주가는 양호한 주가 흐름을 이어갈 전망이다.

새로운 적정 PER이 엔씨소프트의 2010년 상반기 매출을 통해 합리화될 때까지 주가 변동성은 클 것으로 예상된다.

하지만 보수적인 가정을 적용한 경우에도 아이온의 북미/유럽 매출은 훌륭한 수준을  기록할 것으로 기대됨에 따라 당사가 제시하는 새로운 PER 수준을 충분히 유지할 수  있을 것으로 본다.

2009년 11월 지스타를 포함하여 2010년에 진행될 CBT 등을 통해서 차기작 블레이드앤소울의 실체가 알려질 때마다 시장의 기대치 역시 높아지면서  동사 주가의 추가적인 상승 동력으로 작용할 전망이다.

상반기 신작 러쉬: 기대작은 NHN의 테라, 복병은 엠게임의 워베인

상반기에는 오랜 시간 공을 들인 신작들이 연달아 출시되면서 개발사들의 희비가 엇갈릴 전망이다. 상반기 최고의 기대작은 리니지2 출신의 개발팀이 최고수준의 그래픽 퀄러티로 제작 중인 테라이다.

고포류 규제로 RPG 매출이 절실한 NHN 입장에서도  테라에 마케팅 차원의 지원을 아끼지 않을 것으로 예상된다.

상반기 신작 가운데 복병은 엠게임에서 개발 중인 워베인이다.

일본 스튜디오와 공동으로 개발 중인 워베인은 기존의 Action Mo RPG보다 더욱 콘솔에 가까운 Action MMO RPG로 기획적인 차별화 포인트가 부각되기 때문에 게이머들에게 크게 어필할 수 있을 것으로 기대된다.

ARPU를 높이는 방향으로 오픈마켓의 정책 선회하면 게임빌과 컴투스 실적 빠르게 향상될 것

모바일 어플리케이션 오픈마켓이 아직 형성단계인 만큼 시장 조성자들의 관심도 수익성보다는 인프라 확보에 맞추어져 있는 상황이다.

하지만 고객 기반을 확보하는 궁극적인 목표는 수익 창출에 있는 만큼 고객들의 ARPU를 높이기 위한 정책들도 단계적으로 시행될 전망이다.

가장 먼저 오픈마켓에 진출한 애플의 경우 무료 다운로드  상품의 부분유료화를 허용한 것이 대표적인 예이다. 오픈마켓이 비록 글로벌 경쟁 환경이기는 하지만 글로벌 마켓이기도 한 만큼 모바일게임 개발사들에게는 위기보다  기회요인이 더 큰 것으로 판단된다.

향후 판매 상품에 대한 제한이 폐지되고 어플리케이션 및 그 개발사에 대한 정성적인 평가 기준이 마련되는 등 ARPU를 높이는 정책들이 단계적으로 시행될 때마다 모바일게임 개발사들의 직접적인 수혜가 예상된다.

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엔씨소프트 (036570) ----  대형 우량주로의 변신에 걸맞는 리밸류에이션 기대

■ 2010년 게임업종 Top Pick

창의력과 개발력을 바탕으로 앞으로도 잠재 성장력이 충분한 동사에  대해 투자의견 BUY와 목표주가 211,000원을 제시하면서 커버리지를 개시한다.

2009년에 수정 EPS가 373.7% 크게 증가하였기 때문에 지속적인 이익 성장에도 불구하고 성장률은 둔화되면서 리밸류에이션이 필요한 시점이다.

고성장 중소형주에서 대형 우량주로 변모한 동사에 대해 2006년 이후 최저 PER 15.0배와 평균 PER 25.4배의 중간 수준인 PER 20배를 새로운 적정 PER로 설정하고 게임업종 Top Pick으로  제시한다.

■ 아이온의 2010년 북미/유럽 매출 857억원에 달할 전망

동사는 2010년에도 17.8%의 양호한 성장세를 유지할 전망이다. 월별 판매량과 재결제율에 보수적인 가정을 적용한 아이온의 북미/유럽 매출이 857억원에 달하면서 이익 성장세를 견인할 것으로 예상되기 때문이다.

■ 참신한 기획력과 콘솔시장 진출로 EPS 레벨업 충분히 가능

블레이드앤소울과 길드워2를 통해 동사의 수익은 지속적인 성장세를  이어갈 전망이다.

무협을 소재로 콘솔게임 수준의 액션을 MMO 공간에서 구현하고 있는 블레이드앤소울은 아시아 시장에서의 좋은 성과가  예상된다.

콘솔버전과 동시에 발매할 계획으로 개발 중인 길드워2도  전작의 두터운 고객층에 더해 2008년 기준으로 온라인게임 시장보다  5배 큰 콘솔 시장에 성공적으로 진출함으로써 이익수준을 한 단계 레벨업 시켜줄 것으로 기대된다.

새로운 목표주가 PER은 12개월 수정 EPS의 20.1배 수준

기술력과 자본력에 브랜드 가치까지 더해져 이익의 안정성과 매출의 성장성을 겸비한 동사에 대해 투자의견 BUY와 목표주가 211,000원에 2010년 게임업종 Top Pick 으로 제시하며 커버리지를 개시한다.

목표주가는 12개월 Forward 수정 EPS 10,507원의  20.1배에 해당하며 51.3%의 상승여력을 가지고 있다.

2006년 이후 평균 PER은 25.4배로 시장대비 프리미엄 향유

동사는 대한민국을 대표하는 게임개발사로서 2006년 이후 PER 최소 15.0배 평균 25.4 배 수준의 주가를 유지해 시장 대비 프리미엄을 인정받아왔다.

주식시장에서 고성장 산업 선두기업의 잠재력을 높이 평가했기 때문이다. 2008년 아이온이 상용화되면서  2009년에 동사 수정 EPS는 1,804원에서 8,547원으로 YoY 373.7% 증가하여 시장의 기대에 부응하였다.

향후 EPS 성장성 고려 시 KOSPI 대비 프리미엄 지속은 당연

현 시점은 매출액과 순이익의 차원에서 환골탈태를 경험한 동사에 대해 주가의 리밸류에이션이 필요한 상황인 것으로 판단된다.

독창적인 신작과 콘솔 시장으로의  진출을 통해 성장은 지속되겠지만 분모가 4.5배로 늘어난 만큼 성장률의 관점에서는 둔화가 불가피하기 때문이다. 그럼에도 불구하고 시장 대비 높은 PER은 유지될  필요가 있다.

2010년에 신작 출시가 없음에도 수정순이익 성장률이 17.8%에 달할  것으로 기대되기 때문이다. 2011년 이후로는 기대작의 연이은 출시가 예정되어 있기도 하다.

2006년 이후 KOSPI 평균 PER은 Datastream의 Trailing EPS 기준으로  12.6배에 불과하지만 2009년 11월 현재 KOSPI의 가중평균 EPS 수준이 2006년과 동일한 수준이라는 점을 감안해야 한다.

고성장 산업인 게임 산업에서 우수한 실적을  거두고 있고 앞으로도 양호한 실적이 기대되는 만큼 동사의 시장 대비 프리미엄은  당연하다는 판단이다.

추가적인 성장동력 건재하기 때문에 최저 PER와 평균 PER의 중간을 새로운 적정 PER 수준으로 제시

새로운 적정 PER로 제시하는 20배는 2006년 이후 동사 주가의 최저 PER 15.0배와   평균 PER 25.4배의 중간 정도 수준이다.

성장이 정체되거나 시장 평균 수준에 머문다면 PER도 10~15배 수준에서 결정되어야 하겠지만 성장 스토리는 아직도 유효하기 때문에 과거보다는 작지만 여전히 프리미엄을 받을 만한 가치는 남아있다고 판단되기  때문이다.

기대작의 출시가 2010년을 넘기면서 2010년 성장성이 제한적이라는 점은  아쉽지만 높은 완성도와 충분한 콘텐츠를 통해 성공 확률은 더욱 높아질 것이라는  점은 긍정적이다.

현재의 목표주가 수준은 2010년에 달성 가능한 수정 EPS의 20배 수준이라는 점에서 블레이드앤소울과 길드워2가 출시되는 시점에서는 목표주가가 다시 한번 업그레이드될 수 있을 것으로 기대한다.

회사보다 보수적인 가정에도 기대되는 2010년 아이온 실적

2010년에도 동사는 아이온의 성과로 인해 양호한 실적이 기대된다. 실적 추정에 사용한 가정이 보수적이라는 점을 감안하면 2010년 실적은 예상을 초월할 가능성도 존재한다.

아이온 실적 추정에 있어 회사는 온라인 게이머 저변이 확대되고 있어 향후 지속적인 판매량의 증가가 예상된다고 밝혔다(시나리오 1).

하지만 기존 온라인 게이머들이 새로운 대작에 대한 기대감과 동사의 마케팅에 의해 일시에 유입된 점을 감안하면 초기 게이머들의 일정 부분 이탈은 불가피하다고 본다(시나리오 2).

따라서 당사는 엔씨소프트의 판매량 추정에 시나리오 2의 경우를 적용하였다.

재결제율에 대한 가정도 보수적이지만 2010년에 아이온은 북미/유럽에서만 867억원의 매출 달성할 전망

판매량에 이어 재결제율에 대한 가정도 보수적으로 적용하였다.

회사가 밝힌 10월 재결제율은 70% 수준이다. 하지만 시간이 경과하면서 콘텐츠 소모 속도가 빨라지고 게이머들 간의 격차가 벌어지면서 재결제율은 차츰 낮아질 것으로 예상된다.

이러한 영향을 감안하여 동사의 실적을 추정함에 있어 11월 이후의 재결제율을 40% 수준으로  낮추어 적용하였다. 이렇게 판매량과 재결제율에 있어 보수적인 수준을 적용하였음에도 동사는 2010년에 아이온을 통해 북미/유럽 지역에서만 857억원의 매출을 달성할  수 있을 것으로 판단된다.

좀 더 쉽고 좀 더 재미있는 아이온을 기대한다: 먼치킨 vs. TRPG

아이온이 북미와 유럽시장에서 유저 기반을 확대하기 위해서는 레벨업 과정에 소모되는 시간과 노력을 단축시켜줄 필요가 있는 것으로 판단된다.

아시아와 북미/유럽의  게이머들간에는 문화적인 차이가 존재하기 때문이다.

중국을 포함한 아시아 지역에서는 일반적으로 최강 캐릭터의 육성에 게임의 목표를  둔다. 최단 기간 내에 베스트 프랙티스를 기준으로 캐릭터를 육성시켜서 다른 게이머 보다 강한 아바타를 만들고 싶어하는 것이다.

이러한 성향의 아시아 게이머들은 레벨업 과정에 대해 최고레벨에 도달하기 위해 필요한 과정 이상의 의미는 부여하지 않는다. 게임의 성패도 최고레벨에 도달한 후에 즐길 수 있는 콘텐츠의 양과 질에 의해  결정된다.

반면 북미와 유럽 게이머들은 게임의 설정과 배경 스토리에 의한 게임 진행에 흥미를 느낀다. TRPG 시절부터 이어진 이러한 게임 성향은 MMO RPG에서도 캐럭터의  육성 과정에 큰 의미를 부여하게 만드는 것이다.

아시아 게이머들은 빠른 레벨업만  보장된다면 단순 반복 작업도 마다하지 않지만 북미와 유럽 게이머들은 스토리 라인을 따라가면서 자연스럽게 캐릭터가 성장하는 방식을 선호하는 것이다.

북미와 유럽에서 상용화 서비스가 시작된지 벌써 60일 가까운 시간이 지났음에도  대부분의 플레이어들이 아직 20레벨 이하에 머물러있다. 레벨업에 소요되는 시간이  너무 오래 걸리고 있다.

 이 속도라면 동사가 자랑하는 1.5 업데이트의 50레벨 콘텐츠가 활성화되기까지 앞으로도 100일 이상이 소요될 수도 있다. 초기 마케팅으로  유입된 게이머들에게 기대하기에는 너무 오랜 기간이 소요되는 상황이다.

아이온이  우수한 실적으로 롱런하기 위해서는 레벨업 과정을 좀 더 쉽고 재미있게 만들기  위한 지속적인 노력이 필요할 것으로 판단된다.

그런 차원에서 게임 외적인 방법으로 커뮤니티 사이트를 통해 게임 내 다양한 재미요소를 알리려는 동사의 시도는  높이 평가할만하다.

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네오위즈게임즈 (095660) ---  각 부문 매출의 고른 상승과 공동개발 타이틀 출시

■ 2010년 수정 EPS 25.2% 증가 전망

수익성과 성장성 면에서 동시에 투자메리트를 가지고 있는 동사에 대해 투자의견 BUY와 목표주가 49,000원을 제시한다.

목표주가는 동사의 12개월 Forward 수정 EPS 2,967원의 16.5배로 재상장 이후 동사의 평균 PER과 유사한 수준이다.

■ 웹보드게임과 퍼블리싱 및 수출등 전부문 매출 동반 성장

동사는 2010년에 YoY 25.2% 성장한 654억원의 수정순이익을 기록할  전망이다.

매출 면에서는 웹보드게임과 국내 퍼블리싱 및 해외 수출 모든 분야에서 고른 성장이 예상된다. 비용 면에서는 수출 증가에 따라 퍼블리싱 매출액 대비 커미션 지급비율이 소폭 상승하겠지만 실질적인 업무 효율성과는 무관하므로 우려할 사항은 아니다.

■ 수익성 높은 공동개발 타이틀, 피파2와 배틀필드

EA와의 공동개발 타이틀 매출이 증가하면서 동사의 수익성 향상에 기여하고 있다.

공동개발 타이틀의 경우 개발사에 지불하는 커미션이 절반만 발생한다. 따라서 일반적으로 수익성이 가장 좋은 웹보드게임보다 수익성이 더 뛰어나다. 2010년 상반기에 배틀필드온라인도 상용화되면 공동개발 타이틀의 수익성 기여도는 더욱 커질 것으로 기대한다.

투자의견 BUY 목표주가 49,000원

국내외 매출이 모두 호조를 보이는 가운데 수익성도 양호한 수준을 유지할 것으로  기대되는 동사에 대해 투자의견 BUY과 목표주가 49,000원을 제시한다.

목표주가는  12개월 Forward 수정 EPS 2,967원의 16.5배에 해당하며 상승여력은 22.2%이다.

목표주가의 PER은 2007년 7월 네오위즈로부터 분리된 동사 주가의 평균 PER인 16.1배와 유사한 수준이다. 2008년 하반기에 상승세로 돌아선 동사의 EPS가 최근 해외매출 증가로 더욱 가속화되면서 주가도 EPS 증가에 상응하는 움직임을 보이고 있다.

2010년에도 성장성과 수익성이 동사의 투자 메리트로 작용하면서 역사적 평균 수준 이상의 PER 적용이 무난할 것으로 판단된다.

쌍두마차의 첫번째 고삐: 웹보드게임, 퍼블리싱, 해외매출의 고른 성장성

동사의 첫번째 투자포인트는 성장성이다.

2010년에 웹보드게임과 국내 퍼블리싱 및  해외 수출의 전 부문에서 고른 성장세를 보일 것으로 예상된다. 피망 사이트 개편과  함께 다음을 비롯한 외부 채널링 확대로 자율규제 강화에도 불구하고 웹보드게임 매출이 성장세를 보이고 있다.

특히 채널링의 경우 매출이 정상 궤도에 오르기까지 시일이 소요되는 것으로 알려진 만큼 당분간 성장세는 지속될 것으로 예상된다.

기존  퍼블리싱 게임들의 매출이 꾸준히 성장하는 가운데 콘솔 시장에 두터운 고객층을 확보한 신작도 2010년 1분기에 추가로 서비스되면서 퍼블리싱 매출도 성장세를 이어갈  것으로 본다.

슬러거 매출과 관련된 변수가 남아있기는 하지만 다양한 라인업을 갖추고 있는 만큼 전반적인 매출에 미치는 영향은 제한적일 것으로 판단된다.

해외 매출에서는 중국에서 좋은 반응을 보이고 있는 크로스파이어의 인기가 상반기까지 상승세를 이어갈 것인지가 가장 큰 관심인 가운데 아바의 상용화까지 진행되면서 해외 매출 비중이 전체 매출액에서 차지하는 비중은 23.9%까지 높아질 전망이다.

쌍두마차의 두번째 고삐: 피파2나 배틀필드와 같은 공동개발 타이틀의 높은 수익성

공동개발 타이틀의 매출 증가로 영업이익률은 양호한 수준을 유지할 전망이다.

일반적으로는 커미션을 지급하지 않는 웹보드게임의 영업이익률이 퍼블리싱 게임보다 우수하다. 하지만 동사의 경우 EA와 공동개발한 타이틀에 대해서는 일반적인 퍼블리싱 커미션의 절반에 해당하는 비용만 지불하면 되기 때문에 웹보드게임보다 수익성이  오히려 뛰어나다.

수출게임 비중이 적었던 기간에는 공동개발게임의 비중이 수수료율을 좌우했고 수출게임 비중이 높아진 최근에는 수수료율 상승을 막아주는 요인으로  작용하고 있다.

변동비인 수수료율의 변화는 영업이익률에 큰 영향을 미친다.

해외 수출의 경우 외형 성장에 기여하는 바는 크지만 국내 매출에 비해 수수료율이 높아 영업이익률에는 미치는 영향은 상대적으로 부정적이다.

따라서 해외 수출이 크게 증가한 2009년 3분기에는 수수료율도 크게 증가하여야 했지만 공동개발 타이틀의 매출도 함께 증가하면서 수수료율 증가폭을 제한시켜 주었고 결과적으로 영업이익률도 안정적인 수준을  유지할 수 있었다.

따라서 2010년 상반기에 추가적인 공동개발 타이틀이 성공적으로  출시되면 동사의 영업이익률 개선에도 크게 기여할 것으로 기대한다.

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CJ인터넷 (037150) ----  원기옥 충전 중

■ 실적 개선 싸이클 본격 진입 기대

매출과 이익의 안정적인 성장을 바탕으로 추가적인 성장 기회를 모색하고 있는 동사에 대해 투자의견 BUY와 목표주가 19,000원을 제시하면서 커버리지를 재개한다.

목표주가는 12개월 수정 EPS 1,385원의  13.7배로 2006년 이후 동사의 평균 PER보다 0.9배 높은 수준이다.

■ 웹보드게임과 신규타이틀로 2010년 수정순이익 13.2% 성장

동사는 2010년에 YoY 13.2% 성장한 320억원의 수정순이익을 기록할  전망이다. 다음 채널링 종료에도 불구하고 넷마블 웹보드게임 매출이  회복세를 보임에 따라 웹보드게임 매출은 성장세가 지속될 것으로 판단된다.

기존 퍼블리싱 타이틀의 매출도 꾸준히 성장세를 보이고 있다. 국내외 양호한 실적을 바탕으로 자회사 실적이 개선되고 있는 점도 긍정적이다.

■ 신작과 M&A를 통해 추가적인 성장기회 모색 중

동사가 2010년 상반기에 상용화를 계획하고 있는 드래곤볼 온라인도  충분한 콘텐츠만 준비되면 SD건담과 같이 꾸준한 성과를 기대할만한  타이틀이다.

애니파크라는 성공사례를 가지고 있는 동사가 추진 중인  개발사 M&A도 성공 여부에 따라 중장기적 기업가치 제고에 크게 기여할 수 있는 요인으로 작용할 전망이다.

EPS 성장세 회복 중, 목표주가 19,000원 상승여력 45.6%

기존 게임의 안정적인 매출을 바탕으로 M&A를 통해 추가적인 성장 기회를 모색하는  동사에 대해 투자의견 BUY와 목표주가 19,000원을 제시하며 커버리지를 재개한다.

목표주가는 12개월 Forward 수정 EPS 1,385원의 13.7배에 해당하며 상승여력은  45.6%이다.

동사의 EPS가 완만한 상승세를 유지할 수 있을 것으로 예상됨에 따라 목표주가 PER도 2008년 이후 평균 PER 12.8배 이상을 유지할 수 있을 것으로 기대된다.

서든어택  이후 메이저 히트작 부재로 수정 EPS 성장률이 경쟁사 대비 더딘 모습을 보여주고   있는 것은 사실이다.

하지만 채널링 서비스 종료나 자율규제 강화와 같은 매출 감소 요인에도 불구하고 2009년과 2010년에 매출 성장세를 유지할 것으로 예상된다는 점이 긍정적이다.

현재 추진 중인 M&A와 신작 출시를 성공적으로 마무리하여 추가적인 성장동력이 확보되면 적정 PER의 레벨업도 기대해 볼 만 하다.

웹보드게임 매출 회복세를 보이는 가운데 기존 타이틀 매출도 꾸준히 증가할 전망

동사는 2010년에도 매출액 10.1% 수정 당기순이익 13.2% 성장하면서 두 자리 성장세를 이어갈 전망이다.

웹보드게임의 경우 2009년 3분기 매출이 2분기 매출과 유사한 수준을 기록하였는데 다음 채널링 서비스 종료로 인한 매출액 감소효과를 감안하면  실질적으로는 6% 가량 성장한 수준이다.

2분기에 자율규제 강화 등으로 감소한 매출이 포커머니 단위 통합과 다양한 이벤트의 실시를 통해 회복세를 보이고 있기 때문인 것으로 파악된다.

영업이익률이 높은 웹보드게임 매출 회복세가 이어지면서 전반적인 영업이익률 개선에도 기여할 전망이다.

2009년에는 굵직한 신작의 출시가 없었음에도 불구하고 올드 콘텐츠의 매출 증가로  퍼블리싱 매출이 22.5% 크게 상승하였다.

서든어택의 경우 신규 패치의 영향으로  2009년 10월에 월 기준 최고매출을 기록한 것으로 파악되어 당분간 양호한 실적이  기대된다.

국내에서 성공하기 힘든 것으로 알려진 메카닉 슈팅게임이지만 원작의 후광과 귀여운 SD(Super Deformation) 캐릭터를 통해 SD건담 캡슐파이터의 매출도 꾸준히 늘고 있다.

2010년에는 이러한 올드 콘텐츠의 꾸준한 성과에 기대작 드래곤볼 온라인의 1분기 중 상용화도 예상되는 만큼 매출액과 이익 성장세도 꾸준히 지속될 전망이다.

제 2의 애니파크를 찾아라

동사가 추진 중인 M&A의 결과가 중장기 성장성과 수익성에 중요한 변수로 작용할  전망이다.

게임포탈의 경우 안정적인 IP 확보와 영업이익률 확보를 위해서는 공동개발 내지 개발사의 내부화가 가장 확실한 방법임에는 틀림없다.

실제로 동사는 애니파크라는 성공적인 내부화 사례를 가지고 있기도 하다. 2005년 7월 동사는 애니파크 지분을 53.3% 인수하면서 계열회사에 편입하였다. 이후로 애니파크는 매년 매출과 순이익의 면에서 괄목할만한 성과를 이루면서 동사의 수익에 크게 기여하고 있다.

지분법 이익이 영업외 항목이어서 영업이익률 개선에는 기여하지 못하지만 실질적인 기업가치 상승에는 크게 기여하고 있는 것이다. 현재 추진 중인 M&A를 통해 제2의 애니파크가 나타나기를 기대한다.